36氪领读 | TMT行业投资研究方法:如何捕捉下一只独角兽?

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2017年,TMT板块的IPO数量占到了总数的四分之一;对于投资者来说,投资TMT的收益非常可观。那么,TMT的投资趋势如何?TMT行业又有哪些投资热点?本文将与你分享TMT投资的基本研究方法、分析视角、整体行情及趋势分析,希望对你有所帮助。本文摘编《科技投资新时代:TMT投资方法、趋势与热点聚焦》,作者马军、宋辉、段迎晟。

文章摘录:TMT投资的基本研究方法

第一节 TMT行业及公司研究的基本工具和方法

对TMT行业进行研究,是为了解释行业所处的发展阶段,阐明行业在国民经济中的地位,分析影响行业的各种因素及这些因素的影响力度,预测并引导行业发展趋势,判断行业投资方向。

基本分析工具包括麦肯锡、科尔尼、德隆等知名咨询企业的行业咨询方法,以及PEST分析方法、波特的五力模型演化、SPACE分析、战略地位与行动评价、波士顿矩阵、兰彻斯特战略模式等。下面是基本的工具方法介绍。

1.PEST分析

我们可以对TMT行业进行宏观环境分析(PEST分析),通过政治、经济、社会、技术四个因素,来分析TMT行业目前面临的状况。

政治因素(P)是指对行业的经营活动具有实际与潜在影响的政治力量和有关的法律、法规。政策变化释放制度红利,促成政府职能转变、行政效率提高、司法体制改革、国家大安全的加强等。这些变化对未来资本市场产业结构偏好有着极大的指导作用。集成电路、信息安全、国产替代、军工信息化等概念,大部分都和政治要素有关。

经济因素(E)是指一个国家的经济制度、经济结构、产业布局、资源状况、经济发展水平以及未来的经济走势等。具体到TMT行业,经济因素的 影响表现在三个方面,一是基于宏观的变量在短期提振经济;二是基本的经 济制度在加速完善;三是财税体制、城乡一体化、放宽投资准入、自贸区建 设加快 革等。经济因素对TMT行业的影响体现在通过影响经济效率、经济结构调整和产业转型,促进工业互联网、服务业消费升级,加速产业创新。

社会因素(S)是指行业成员的民族特征、文化传统、价值观念、宗教信仰、教育水平、风俗习惯等因素。人口总量、年龄结构、收入水平与消费结构变化,是催化产业发展的关键和核心。现阶段TMT行业的消费主体、消费业务、消费方式等发生了巨大变化,这种变化使得信息消费引领信息产品和信息服务升级,导致产品趋同和用户选择/转移成本降低,对用户的争夺转向入口的竞争,进而重组产业生态。

技术因素(T)不仅包括那些引起革命性变化的发明,还包括与企业生产有关的新技术、新工艺、新材料的出现、发展趋势以及应用前景。信息的无边界化加速了科学技术的进步,产业生命周期开始缩短。

技术快速变化导致社会资源分布重组,互联网与传统产业加速融合,并在促进经济结构转型调整方面发挥重要的作用。各种技术的广泛融合和深度应用,使得培育新产业、新业态、新模式,实现经济发展方式的转变和产业结构调整成为必然。

2.波特五力分析

通过分析供应者讨价还价的能力、行业间现有企业的竞争、新进入者的威胁、购买者讨价还价的能力以及替代品的威胁这五种竞争力量,我们可以了解行业的竞争环境。

供应者讨价还价的能力。在市场中,供应者,即那些向行业提供原料产品及服务的企业,可以通过提高产品的价格或者降低单位产品的质量,影响行业中现有企业的盈利能力以及产品的竞争力。

具体在TMT行业中,通信 行业、专网通信以及北斗导航等行业对上游供应商的选择余地较大,因此供 应商的议价能力会受到同业竞争的限制,TMT行业拥有议价优势。

行业间现有企业的竞争。现有企业的竞争主要体现在价格、售后服务以及成本等方面。一般来说,当行业进入门槛低、规模相近企业多、产品需求增长缓慢、竞争者提供产品几乎相同时,行业中现有企业间的竞争就会相对激烈。

对TMT行业来说,产业从军用市场向民用市场的转变、产品生命周期的缩短以及技术的更新都会影响现有的竞争格局,以及现有企业的发展。

新进入者的威胁。新进入者虽然能够给行业带来新活力和新资源,但是也会与现有企业产生产品原料以及市场份额方面的竞争,降低现有企业盈利能力。而新进入者在进入行业时,也存在进入障碍,主要有产品差异、政府行为与政策、资本需要以及产品技术等。

在TMT行业中,多数细分产业都存在一定的进入障碍,如:通信设备属于高技术的知识密集型产业,存在技术壁垒,而北斗导航的军用市场以及电信运营行业受国家政策限制,存在政策方面的进入障碍。因此,对TMT行业来说,只要现有产业能够紧跟当前行业的发展趋势,积极开发新产品,研发新的技术,那么替代品对行业的威 胁就不会很大。

购买者讨价还价的能力。一般来说,购买者主要通过压低产品价格或者要求提高产品质量,影响现有企业的盈利能力。在行业中,当购买者数量不多或者购买者有能力实现后向一体化时,购买者就具有较强的讨价还价的能力。

在TMT行业中,以北斗导航为例,一方面在面向军工市场的产业市场中,购买者数量并不多,这一因素增强了购买者的议价能力,而另一方面,现有产业对技术的要求高,购买者在实现后向一体化时难度较大,也会限制购买者的议价能力。所以,综合来看,行业的购买者议价能力适中,购买者对行业的威胁不大。

替代品的威胁。相似企业生产的产品如果互为替代品,那么整个行业中 现有企业的竞争战略都会受到影响,一方面,替代品的存在会限制其他产品的获利能力,压制商品的售价;另一方面,由于替代品的侵入,现有企业被迫提高产品质量或者降低产品售价。

在TMT行业中,产品推陈出新的速度很快,诸如电信基础服务等行业存在多家相似公司,产品之间的替代性强,这种现象会加速包括工业互联网、电信运营等产业的转型和创新。所以,在对行业进行分析时,我们需要考察替代品的发展潜能以及盈利扩张情况。

3.细分市场分析——产业生命周期分析

每个产业从出现到退出社会经济活动,都要经历从成长到衰退的过程,具体来说有四个时期:初创期、成长期、成熟期以及衰退期。市场增长率、需求增长能力、产品品种以及技术革新都是判断产业生命周期所处阶段的主要标志。

在初创期,产业刚刚形成,前期研发费用和推广费用高,而产品市场需求小,这一阶段的企业往往处于亏损状态,面临很大的投资风险;在成长期,产品向多样化和高质量方向发展,产品的市场需求开始上升,产业充分竞争的格局也逐步形成,在这一阶段,行业的增长具有稳定性和可测性的特点,因此投资的风险也大大降低;在成熟期,产品的接受度大大提高,产品的质量和性能也得到优化,此时产业的增长会减缓甚至停滞,行业的盈利能力开始下降,投资回报率开始趋平甚至下降;当产业进入衰退期后,市场需求开始下降,新型产品以及替代品大量涌现,企业利润下降,在这一阶段,企业会选择退出该行业,或者开发新产品进行产业转型,当产业处于这一阶段时,要详细分析企业未来的发展方向。

在对TMT行业进行分析时,只有明确细分产业所处的生命周期阶段, 以及企业在该产业中所处的地位,才能足够全面地认识产业以及现有企业, 从而辨别企业未来的发展方向,做出恰当的投资判断。

高德纳公司发布的新兴技术成熟度曲线很好地展示了产业生命周期理论,如图2-1所示。

图2-1高德纳技术成熟度曲线

4.波士顿矩阵

波士顿矩阵运用市场增长率和相对市场份额两个指标,将产业中的现有企业区分为四种不同类型的企业,即明星类、现金牛类、问号类以及瘦狗类。一方面,企业在产业市场中的占有率高,说明企业的竞争实力强,那么企业获取利润的能力大,投资者投资获利的能力也越大;另一方面,企业的销售增长率高,预示着产品有好的发展前景。波士顿矩阵如图2-2所示。

图2-2波士顿矩阵

从波士顿矩阵来看,明星类企业属于高市场增长率以及高市场份额的企 业,这类企业所生产的产品往往处于成长期,有很好的市场机会,在未来加大投资能够使企业获得迅速的发展;现金牛类企业的特点是拥有高的市场占有率,但是增长率不高,其产品已经进入成熟期,产品的利润大,但是因为增长率低,所以不需要扩大投资,在投资这类企业时,需要判断未来市场环境的变化,因为一旦市场环境不利于产业的发展,企业可能会变为瘦狗类,加大投资风险;对于问号类企业和瘦狗类企业,要采用选择性投资战略,对这些企业的投资一般风险较大,要视具体情况进行投资。

我们也可以将波士顿矩阵进行演化变形,根据“前景”和“业绩”两个维度去评价公司。A类公司为“标杆企业”,是其他同行应该模仿学习的榜样;B类公司为“潜力公司”,是最值得投资的公司;C类公司为“转型公司”,往日的辉煌难以持续;D类公司为“落后公司”,“停、转、关、并”一般都是这类公司的结局。具体如图2-3所示。

图 2-3    波士顿矩阵演化图

图 2-4    投资路线与投资机会的逻辑框架

从图2-4中我们可以发现,到了今天,波士顿矩阵分析仍然实用,唯一需要变化的是一些小的要素及结论的分析和修正。

第二节 如何选择行业和公司

研究行业的发展时,应该重点关注行业市场空间、商业模式、价值链分布、行业集中度分析、行业的关键成功因素及企业核心竞争能力分析、行业的主管部门及现行政策、行业投资机会的把握、行业和市场战略的制定等分析行业发展情况的核心分析指标。

评估TMT公司的基本要素有如下几点。

1.市场空间:对于如何选择投资行业,第一步主要看行业的“天花板”有多高

“天花板”是指企业或行业的产品(或服务)趋于饱和、达到或接近供大于求的状态,简单来说就是行业的市场空间有多大。在进行投资之前,我们必须明确企业属于下列哪一种情况,并针对不同情况给出相应的投资策略。在判断上,要重视行业前景,关注企业素质。我们可以根据是否达到天花板,将行业前景分为三种情况,具体如下。

第一种,已经达到天花板。投资机会来自于具有垄断经营能力的企业低成本兼并劣势企业,扩大市场份额,降低产品生产和销售的边际成本,从而进一步构筑市场壁垒,获得产品的定价权。

第二种,产业升级创造新的需求,旧的天花板被重新解构,新的天花板正在形成或者尚未形成。这些行业通常已经比较成熟,其投资机会在于技术创新带来新需求。通信行业是这类行业的典型代表。

受摩尔定律影响,每一代通信技术的升级都会带来通信设备的更新换代,促进通信设备的性能不断提升,服务单用户的成本不断降低,用户信息消费的新需求不断被满足、不 断被超越,甚至能够出现从0到1的行业发展奇点,打破原有的行业平衡, 创造出新的需求,例如,苹果手机的发明促进了移动互联网时代的到来。

第三种,行业的天花板尚不明确。这些行业要么处在新兴行业领域,需求正在形成,并且未来的市场容量难以估计,如新型节能材料;要么属于“快速消费”产品,如提高人类生活质量、延长人类寿命的医药产品和服务。这类行业历来都是伟大企业的摇篮,牛股层出不穷,要重点挖掘那些细分行业里具备领军地位的优秀企业,即“小行业里的大公司”。

2.模式分析:行业如何赚钱,能赚多久钱

商业模式是指一家企业的盈利模式。通过商业模式的设计,企业可以明确如何盈利。简单来说,就是关于企业“做什么、如何做、怎样赚钱”的问题。

对TMT行业中的公司进行研究时,我们可以主要运用三种模式,即业务模式、盈利模式和营销模式,来弄清目标企业是如何赚钱的。业务模式是企业提供什么产品或服务,业务流程如何实现,包括业务逻辑是否可行,技术是否可行,是否符合消费者心理和使用习惯,以及企业的人力、资金、资源是否给予足够的支持等。

盈利模式是指企业如何赚钱,通过什么手段或环节赚钱。营销模式是指企业推广自己产品或服务的模式,包括销售渠道、销售激励机制等。好的业务模式必须能够盈利,好的盈利模式必须能够推行。

(1)TMT行业典型的商业模式

B2B指企业对企业之间的营销关系,它将企业内部网和企业的产品及服务,通过B2B网站与客户紧密结合起来,通过网络的快速反应,为客户提供更好的服务,从而促进企业的业务发展。产品服务质量、客户关系、产品毛利和销售渠道等为主要考量。普遍存在长账期。电信、科技类企业居多。

B2C指直接面向消费者销售产品和服务。这种形式一般以网络零售业为主, 主要借助互联网开展在线销售活动。企业向消费者提供的产品或服务,一般很 难被取代或者对消费者而言价值相当大,企业向消费者直接收费。账期很短, 甚至采用预付形式,如电信运营商服务、网络游戏、电影院线以及电子商务等。

B2C2B指商家对消费者再对商家,这类属于TMT行业特有的商业模式。企业向消费者提供相对有价值的产品或服务,以免费或大幅低于成本价的形式积攒大量的“眼球”或用户,在达到所谓的临界用户数(criticalmass)时通过广告的方式向广告主收取费用。账期取决于企业的谈判能力。典型的行业有综合门户网站、垂直网站以及实时通信服务商等。

B2B2C是一种新型网络通信销售方式,第一个B指广义的卖方(即成品、半成品、材料提供商等),第二个B指交易平台,即提供卖方与买方的联系平台,同时提供优质的附加服务,C即指买方。卖方不仅仅是公司,还可以包括个人,即一种逻辑上的买卖关系中的卖方。

平台绝非简单的中介,而是提供高附加值服务的渠道机构,是拥有客户管理、信息反馈、数据库管理、决策支持等功能的服务平台。买方同样是逻辑上的关系,既可以是内部也可以是外部的。B2B2C定义包括了现存的B2C和C2C平台的商业模式,更加综合化,可以提供更优质的服务。近年来由Facebook等开放平台引领的商业模式,其商业逻辑是利用自身海量用户构建平台,为第三方产品服务提供商对接目标客户,企业与第三方进行收入分成。

(2)能赚多久的钱

从宏观逻辑看,技术进步是促进经济长期增长最为重要的因素之一,过去几十年,TMT行业集中了人类历史上最大规模的技术进步与商业模式创新,也是全球最为重要的增长动力。科技革命,尤其是过去二十多年的互联网革命完全重构了全球经济格局、产业演进与人类生活方式的面貌。

从产业逻辑看,TMT的技术演进路径、技术成果的商用普及以及由此带 来的商业模式创新路径尤为重要。技术与商业模式的领导者将由于“报酬递 增原理”,其领先优势与市场份额在相当长的时间里持续扩大,行业集中度

迅速提高。无论是硬件还是软件甚至是服务,都显示出了这个特征,如芯片、显示、存储、各种应用软件、流量平台、社交网络等各个细分行业。所以,在同一个细分行业,不同公司的命运有天壤之别,产业的中观研究尤为关键。

商业模式的可持续性,可以从是否能够可持续获得规模收入、公司产品成本结构是否合理、是否可以可持续性扩张等方面的因素考量。除此之外,还要考虑公司所在行业或者公司本身是否依赖于特定政策、大客户或单一市场。成功的商业模式具有的主要特征如图2-5所示。

图2-5成功商业模式的主要特征

3.寻找企业的核心竞争力和壁垒

模式谁都可以模仿,但能够成功模仿的毕竟是少数。企业的成功关键是具备构筑与商业模式相应的核心竞争力。

核心竞争力的内容包含股东结构,领军人物及团队,研发能力,信息技术应用,发展历史等。

(1)股东结构适度集中有利于公司发展

经营绩效和股权集中度之间呈现出显著的正向线性关系,但是不同股权性质的控股股东激励效应不尽相同,中央直属国有企业和私有产权控股的上市公司所表现的激励程度最高,地方所属国有企业控股的上市公司次之,而国有资产管理机构控股的上市公司所表现的激励程度最低。

(2)TMT行业属于智力密集型行业,人是最重要的资产

企业的领导者及其管理团队成员的素质关系到企业的素质,关系到企业能走多远、能做多大,在研究中要重点考察领导者和管理团队成员的背景,通过跟踪他们的言行(通过浏览新闻,阅读招股说明书或董事会报告等)获取企业的发展方向、行业战略、用人机制、激励措施等方面的信息。

我们需要判断企业管理者的人品、格局和价值观,这些因素都会潜移默化地影响一家企业的前途,也间接地影响到投资者的回报率。

(3)持续研发和创新能力是TMT公司的竞争法宝

优秀的研发团队,持续的研发和创新能力,能够提供高标准产品和服务的先进工艺、流程,以及发明专利等。纯粹的技术并不构成永久的核心竞争力。某一领域的技术壁垒(如专利技术)却能在一段时期内让企业保持领先优势。

持续研发能力是判断企业技术壁垒的重要标准,我们可以通过企业的研发费用与收入的比值关系获得量化结果,做出逻辑判断。此外,技术优势会带来生产效率以及生产成本的优势,有技术优势的企业就能够获得高于行业平均水平的回报。

内容简介

2017 年,TMT 板块的IPO 数量占到了总数的四分之一;对于投资者来说,投资 TMT 的收益非常可观。那么,TMT 的投资趋势如何? TMT 行业又有哪些投资热点?

本书立足于 TMT 投资现状,在介绍了 TMT 投资的基本概念之后,作者详细讲述了TMT 投资的基本研究方法、分析视角、整体行情及趋势分析,同时从行业视角分析了包括大数据、云计算、人工智能、物联网、5G、3D 成像、全面屏等投资热点,为投资者投资 TMT 提供了系统的方法和工具。

作者简介

马军,方正证券研究所副所长,通信互联网首席分析师,曾就职于工信部电信研究院;拥有15年通信互联网产业政策趋势研究经验,撰写了20余篇行业分析文章及40余篇行业深度分析报告;连续五年荣获各种行业研究奖项,2017年获得包括新财富、水晶球、金牛奖、第一财经等通信行业研究第二名,2018年被评为福布斯中国最佳分析师50强。

宋辉,北京邮电大学工学硕士,拥有三年电信运营商及互联网工作经验,是2016—2017年新财富最佳分析师核心成员。

段迎晟,华南理工大学工学学士, 中山大学MBA;现任方正证券研究所副所长、电子行业首席分析师,曾任平安证券、国信证券、华创证券首席分析师;拥有超过10年的实业工作经验, 业内资源广泛, 擅长进行产业链调研和行业跟踪;2008—2017年连续被评为新财富最佳分析师。

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