科创板无脑打新?新股不败,将成往事

本文转自微信公众号: 科创远川汇(ID: kechuangych) ,作者:凯文,编辑:董指导,封面:视觉中国

近期,微芯生物、安集科技、天准科技结束问询之旅,开启了过会的行程,再获得同意注册后,就有望成为科创板首批IPO企业。

考虑到A股炒新炒嫩的老传统,新股不败的老定律,以及科创板首批的概念,不少股民估计已经磨拳擦掌 ,跃跃欲试了。

但是,科创板的新股真的和以往一样好炒吗?有没有炒糊的可能?这就需要管住手,先了解下新的游戏规则。

科创新规下,以 网下打新、绿鞋机制、券商跟投、战略配售 四大支柱为核心的新股发行体系逐步确立。

这一套新的发行体系将直接颠覆现行体制下新股定价的贵与贱,上市后买卖盘的强与弱,带来更多追涨新股的风险,也带来更多发现价值的机遇,而最重要的,新股不败,将成为往事。

虽然规则变化意义重大,但新规中的一系列复杂新词却让投资者有点望而却步,无法直观的了解这一切改变。

抛开复杂的监管文本,本文将帮助读者解读以下问题:

  • 为什么是它们?是怎样的目的和教训让监管层决心推出这一套新机制。

  • 它们是什么?新规的核心点是什么,谁又会成为新的赢家,普通投资者又该如何应对。

一、为什么是它们:一堂长达15年的课

有研究表明,在A股打新,中签后短期平均收益高达342%。

这种福利的存在,只因为背后的神秘数字:23。在2014年1月IPO重启之后的1000多家公司中,有800多家的发行市盈率落在22-23这个区间,超过23的仅有44家。

为什么全球第二大证券市场会丧失多样化定价的能力,出现如此整齐划一的现象? 这要从15年前开始的市场化询价改革说起。

1. 2004-2009 市场化询价的起步

2000年以前,新股发行是审批制,以相关部门指导为主。2004年以前,新股的定价简单概括就是:承销商定价,证监会核准,投资者缺位,发行市盈率相对刚性。

直到2004年底,中国终于踏出了市场化新股询价的第一步。询价制的确立回答了IPO发行的两大核心问题: 谁来定价、如何定价。

中国证券市场关于新股发行的基调就此确定,尽管发行体制一再变更,但所有改革都是在努力解答上述两个问题。但2004年之后,仍是以窗口指导为主,15-20倍的定价,远低于市场水平,于是,抢到新股就是赚到钞票。

2. 2009-2012 大胆的放开与夭折

2009年,肩负着支持科技企业融资使命的创业板推出,全国上下都对新一轮的证券改革寄予厚望,在这种氛围下,监管层决定步子迈的再大一点。

嗅到动向的桂林三金,大胆又颤颤悠悠地把价格定在了32.89倍。不料,火速获批,成为重启后的第一家IPO企业。

桂林三金的成功宣告了多年以来头顶的红线终于被突破,随后万众瞩目的第一批创业板股票上市,28只股票平均市盈率达到55倍, 比以往的红线高了近一倍,第二批则平均达到了83倍。

虽然市盈率不断上涨,股票越来越贵,但是投资者们依然蜂拥而至,抢光了这批顶着光环的新鲜筹码,大赚一笔。新股不败”神话延续,2009年111只新股平均上市首日收盘涨幅71.28%。

一时间,公司圈钱,中介赚承销费,投资者炒新股,大家其乐融融。

但是问题就来了,一张麻将桌上,为什么四个人都能赢钱? 盛筵之下,谁来接棒?

2011年,风电明星华锐风电以90元的创纪录高价上市,它身后,是一份奇迹般的利润表:3年增长15倍。

而它的股价也创造了奇迹,开盘当天就吃了快一个跌停,中签者全军覆没,之后股价一路下跌,一年内股价跌到15元,仅剩开盘价的1/6。

哪里是打新,分明是打劫。

随后华锐风电风电爆出财务造假,保荐机构也被重罚暂停保荐业务3个月。就像视觉中国被重罚30万一样令人扼腕。

当然,华锐风电的股东们并不孤单。2011年,1/4的股票上市即破发,2/3的股票会在60个交易日内破发。

这种中签如中刀的惨剧是怎么形成的呢?

制度是直接的原因:

(1)券商的承销费与融资金额挂钩,中介完全站在发行方一侧,有更高的动力做高融资额。

(2)询价流程分为两轮,初步询价和累计投标询价。在初步询价中报价太低的投资机构都无法进入第二轮的投标,在新股不败的预期下,为了能够配到新股票,投资机构只能主动报出高价以确保进入投标环节。

因此,在这种有利于发行人的制度下,新股普遍出现了“三高”,即高发行价、高市盈率、高募资额。甚至一些企业拿到钱后,常年花不掉,只能七七八八的并购。

破发的舆论指责、财务造假的丑闻,都如海浪一般,拍打着监管层。2012年IPO暂停了。

3. 2014-至今, 改革回到原点

2014年1月,IPO再次重启,“窗口指导”又再次重回了A股市场。默契的23倍市盈率,成为了新的红线,自由询价只能躲躲藏藏。

十余年沉浮,3次IPO暂停,定价机制兜兜转转又回到了原点,留下无尽的痛苦。

但这个过程并不是一无所获,在惨痛代价的背后,我们可以总结出几个教训:

  • 必须要建立健康的报价机制,防止机构为了抢份额单边推高报价。

  • 新股可以败,但投资者是不可能接受长期、大比例的破发。

  • 券商利益不能只和发行人绑定,要有利益约束。

  • 没有定价能力的散户,会产生羊群效应放大新股初期的波动。

值得庆幸的是,这些教训正成为经验,影响着科创板定价机制。

二、它们是什么:新规与机遇

由于科创板取消了盈利要求,因此,市盈率机械定价将大幅弱化。取而代之的是,新股发行的四大新支柱。

1. 提升网下配售比例,激励询价机构主人翁意识

这一条的目的是建立活跃有效的报价市场。

在A股市场,新股分为网上和网下两个发行渠道:股民们熟悉的打开手机申购等待中签就是网上渠道,而机构向保荐商直接要新股配售额度就是网下渠道。

网上发行是定好价格后直接发售,网下则是多方问询价格后参与配售。网下发行是定价的重要环节,但是2014年以来,新股网下份额只有3成左右,定价根基薄弱。

科创板取消了直接定价,改为强制要求网下询价,且比例不低于70%,并且把回拨给网上的比例限制在10%以内。

线下供应充足,参与询价的机构就更有压力和动力认真填写价格。

这将促使定价将从一个毫无存在感的技能,变成保荐机构核心能力之一,准确的定价才能为发行人募集到理想的资金,而不是被投资人打脸。

同时,对于依然试图从网上打新来获得超额收益的普通投资者而言,由于股票价值在市场化询价阶段就会被充分消化,追涨新股策略风险将大大提升。

2. 推出绿鞋机制,平滑发行市场波动

这一条的目的是建立新股股价的维稳机制。

绿鞋机制是发达资本市场常见的一种稳定股价机制,美股市场有云:“绿鞋,是IPO最好的朋友。”

阿里巴巴在美股上市就是绿鞋机制应用的一次经典案例。

2014年9月19日, 其在纽交所启动了世界上最大融资规模的IPO,融资金额为250亿美金,每股价格68美元,这种规模IPO风险很大,稍不小心就可能破发,挫伤股票的市场人气。

在这种压力下,负责IPO的六家承销商,共同推举高盛来直接负责发行期股价稳定,前索罗斯基金CEO Mark Schwartz亲临前线指挥战斗,而采用的工具,就是“绿鞋机制”。

IPO前,阿里巴巴向其他发行人,以发行价额外发行15%股票,筹资33亿美元。这部分股票将延期30日交给认购的投资者,同时,这笔33亿美元也交由高盛来管理。

如果股价跌破发行价,高盛将从二级市场上购买股票来交给额外认购者,但阿里将不会实际再增发15%股票。这笔钱实际上就用来托住股价。

如果没有跌破发行价,那么30天后,无论股价涨多高,阿里都要按照发行价再增发股票给额外投资人。

阿里上市后股价大涨。于是,通过绿鞋制度多融了33亿美金,但投资者拿到了低价筹码,而高盛收获了3900万额外承销费,实现了三赢。

因此, 绿鞋机制成为了破发的缓冲器。 对于普通投资者而言,如果中签的新股真出现定价过高的情况,那么,早期至少还有一队救兵来援助自己逃出火海。

3. 强制跟投绑定,督促券商履责

这一条的目的是防止中介和发行方沆瀣一气。

抑制券商报高发行价的冲动,必须让券商的利益和发行价进行更深度、更长久的绑定,从短期博弈变长期博弈。

在科创板的承销指引中,明确了券商必须跟投自己保荐上市公司2%-5%的股份,金额最高可达10亿人民币,锁定期更是长达两年。

对于券商,简单来讲就是,你看好你上。嘴炮满天响,真金白银就未必了。

发行价定低了,客户不满意;发行价定高了,可能股票亏得比承销费还多。考验券商对业务理解力、市场撮合能力的时候到了。

4. 推出战略配售,提升价值投资者溢价

这一条的目的是优化市场中的投资者结构。

战略配售机制下,允许20%~30%的新股份额配售给有声望的长期投资者,锁定期为12个月。给成熟投资人奖励,减少短期投机者的筹码。

但有经验的投资者可能会想到一个问题: 如果锁定12个月,就意味者流通盘更小,会更加增加炒作者的激情。

针对这个问题,监管层态度十分明确,这 20%的股票可以出借作为融券的来源,这将成为做空者的绝佳弹药,对爆炒拉高新股者形成有效威慑。

战略配售+融券出借,将解决A股做空机制缺乏融券渠道、投资人行为短期化等两大顽疾,成为稳定发行价的压舱石。

总结来看,(1)对于散户来说,彩票式打新获利,将很难在科创板上复制。选择优质的战略配售基金可能将成为更好的选择。既能稳定的打到新股,甚至还能获取融券的收益。

(2)对于有做空能力的机构,科创板有望成为A股第一个可以展示才华的舞台。当然,这依赖于高效融券市场的进一步形成。

市场化的新股发行机制,是成熟金融市场的基本要素,是为优秀或平庸企业差异化输血的关键。在经历了15年梦魇般的循环后,A股新股发行,终于再次迈出了勇敢的一步。

这一步,资本市场已经等了太久。但只有迈出这一步,资本市场才能扛起肩膀上的实业,阔步前行。

*文章为作者独立观点,不代表虎嗅网立场

本文由科创远川汇© 授权虎嗅网 发表,并经虎嗅网编辑。转载此文章须经作者同意,并请附上出处(虎嗅网)及本页链接。原文链接:https://www.huxiu.com/article/301591.html

未来面前,你我还都是孩子,还不去下载虎嗅App猛嗅创新!

我来评几句
登录后评论

已发表评论数()

相关站点

+订阅
热门文章